益丰药房持续并购虽然提升了经营业绩，但同时也给公司带来大量商誉，而最新展开13.84亿并购，一旦成功则会进一步放大企业的商誉风险，为企业的长期发展埋下了潜在风险。

　　通过不断并购重组，然后再合并被并购企业的财务报表拉动业绩增长，这种做法已经成为不少上市公司实现业绩持续增长的“套路”，益丰医药近年来业绩增长同样如此。

　　从益丰医药最新的13.84亿元并购方案来看，公司一旦收购完成，将大幅提升自己的营收水平。然而对于此次并购，《红周刊》记者在阅读其并购预案后发现，被收购标的不仅存在财务数据上的疑点，且因并购形成的巨大商誉也为上市公司埋下了一颗潜在的地雷。

　　标的公司收入之疑

　　益丰药房本次并购的标的为新兴药房，其主要从事中西成药、中药饮片、保健品及医疗器械等的直营连锁零售业务，目前在河北省及北京市拥有460余家直营门店。根据并购预案披露的数据，该公司2016年、2017年及2018年1~3月实现的营业收入分别为7亿元、9.05亿元和2.49亿元，净利润分别为3556.88万元、4517.30万元和1460.81万元。表面上看，新兴药房经营业绩表现不错，其中2017年在营收增幅达29.33%的同时，净利润增幅也达到了27%。可是，若详细分析该公司财务数据间的勾稽关系就会发现，其披露的销售收入数据似乎与现金流数据并不匹配。

　　以2017年为例，新兴药房当年实现营业收入9.05亿元，根据预案披露的该公司的增值税税率（销售西药、中成药为17%，销售中药饮片为13%和11%，销售生物制品为3%，转租业务为5%和11%，提供促销服务等应税劳务为6%，销售部分计生用品免税），按最高的17%增值税率计算，其2017年实现的包含增值税在内的收入在10.59亿元左右。然而从该公司当年的现金流量来看，反映其销售现金流入情况的“销售商品、提供劳务收到现金”金额却高达11.15亿元，超出含税营业收入达5600多万元，理论上讲，这多出部分必然体现为预收款项有大量增加或者当年应收账款实现大幅回收。但实际情况却是如何呢？

　　从并购预案披露的新兴药房的财务数据来看，虽然其2017年预收款项是有所增加，但增加金额仅为200余万，金额并不明显；而应收账款同年不但没有出现大幅减少，相反出现了2368万元的增加，由于该公司并不存在应收票据问题，如此算来，其实际收到的现金比含税营业收入多出了7700多万元，显然这是不合理的。需要注意的是，这还是按照其最高增值税税率计算的含税营业收入结果，如果考虑到该公司部分收入的增值税税率实际是远低于17%的现实，则实际差额恐怕比这一金额还要高。

　　实际上，这种异常的结果并非只出现在2017年，在2018年仅仅披露了前三个月的数据中，其收入与现金流之间也存在数千万元的差距。

　　预案披露，公司2018年前三个月的收入为2.49亿元，按照增值税率17%计算，则含税营收为2.92亿元左右，对于该公司当期3.06亿元“销售商品、提供劳务收到的现金”，则理论上有1400万元预收款项应该有所增加，或者应收账款有所减少才合理，可从实际情况来看，该公司2018年前三个月的预收款项还有数十万元的减少，而应收账款却有1500多万元增加。一进一出，新兴药房当期收到的现金比其含税营业收入要高出了将近3000万元。

　　这就令人奇怪了，是什么原因导致该公司“销售商品、提供劳务收到的现金”竟然能比含税营业收入要高出不少的呢？而连续两期都出现异常的现象，实在让人对其所披露财务数据的真实性感到怀疑。

　　业绩增长空间有限

　　新兴药房2017年营业收入增长了29.33%，净利润也增长了27%，表现上看业绩表现是相当不错的，可除了上文我们所分析的“异常”的财务数据问题外，其“优秀”的业绩表现与该公司不断进行的并购是息息相关的。

　　比如2016年年底，新兴药房以发行股份及支付现金的方式向武安康健购买其所有的19家药店全部资产及相关的医药连锁零售业务，交易作价3060万元；2017年上半年，新兴股份又以发行股份及支付现金的方式向宏达恒康大股东购买了该公司100%股权，交易作价4009.22万元；2017年新兴药房以发行股份及支付现金的方式向三河鹤仁堂购买其所有的22家药店全部资产及相关的医药连锁零售业务，交易对价为2800万元，其中以股份支付 900万元，新兴药房向三河鹤仁堂发行100万股，发行价格为9元/股，剩余款项以现金支付。从数据来看，对三家企业的并购理应为该公司的业绩增长贡献了不少的力量，使得该公司2017年业绩出现了大幅增长。然而正如我们前文所分析的，新兴药房营业收入与现金流是不匹配的，其业绩增长表现的真实性却是十分可疑的。

　　此外，新兴药房还在2018年3月份通过发行股份及支付现金的方式购买了田红霞所持有的衡水众康为民药房有限公司100%股权，交易作价9747.78 万元，其中新兴药房以股份支付了 6545.53万元，发行价格为9元/股，发行股份数为727.28万股；剩余股权转让对价采用现金支付。

　　虽然通过不断并购，合并报表助力了新兴药房的业绩，使得该公司业绩表现看起来不错，但需要注意的是，通过并购带来的仅仅只是外延式的业绩增长，企业是否具备内生型增长还存在很大疑问，一旦出现并购资金不足或其他原因而无法继续下一次并购，则业绩能否继续增长则是个很大的悬念。

　　那么，新兴药房又是否具备很强的内生式增长潜力呢？从该公司经营布局看，其主要经营区域集中在河北省内。根据并购预案披露的数据，2016年、2017年以及2018年1～3月份，该公司在河北省内实现的主营业务收入分别为6.56亿元、8.65亿元和2.41亿元，占同期主营业务收入的比重分别为96.74%、97.90%和98.27%。所拥有的460多家门店中，仅河北省内就已经高达453家，基本覆盖到河北省各地级市，并深入渗透到乡镇市场。就药房覆盖面看，新兴药房在河北省的布局基本趋于饱和，继续扩张的空间并不大，而在北京虽然有9家门店，但从收入占比来看，北京门店收入占比却是越来越低，显然经营情况一般。照此趋势来看，若新兴药房不依靠并购，未来纯依靠现有规模实现内生型持续增长恐怕并不容易，尤其是其对河北省这一区域的过度依赖，本身也是存在着较大的经营风险。在并购草案中，新兴药房预测2018年的营业收入和净利润增幅分别高达22.60%和45.59%，如此高的业绩增幅，在缺乏内生型增长的情况下，其又能以何种手段实现呢？

　　事实上,或是对未来业绩实现的担忧，益丰药房与被收购标的的业绩承诺主体还是签署了业绩补偿协议，根据协议，本次交易业绩承诺期间为2018年度、2019年度以及2020年度。根据本次交易的评估结果及交易作价，业绩承诺方承诺3年中标的公司净利润分别不低于6500万元，8450万元以及9950万元。若根据承诺业绩计算，则2018年净利润增幅必须要达到43.89%、2019年净利润增幅也需要达到30%才能完成业绩承诺，这对于2017年营业收入和净利润增速分别仅为29.33%和27%，且内生性增长存在压力的新兴药房而言，目标实现还是有一定压力的。

　　持续高企的商誉风险

　　作为本次并购发起方的益丰药房的业绩表现在近年来还是非常不错的，但其业绩增长同样是与其上市以来不断的并购有着很大关系。

　　资料显示，益丰药房自从2015年上市以来，就走上了持续的外延式并购之路，单单2015年就完成了5起并购，如受让江西采森大药房连锁有限公司所有及控制的12家门店的相关资产和业务等。2015年的一系列并购，在为益丰药房增加营业收入的同时，也为其增加了2.17亿元的商誉，使得该公司当年商誉由6700万元增加到了2.84亿元。

　　或是尝到了外延式并购带来收入快速增长的甜头，益丰药房在2016年继续疯狂并购，当年完成了6起同行业的并购业务。在完成这6项并购后，益丰药房当年的营业收入同比增长了31.20%、净利润同比增长了28.09%。当然，并购也让该公司的商誉同期增加了2.53亿元，商誉总额提升至5.29亿元。

　　2017年，益丰药房的并购活动更加疯狂，一共进行了16起同行业的并购投资业务。其中，全资或控股收购项目15起，涉及门店数为474家；参股投资项目1起，投资成本为6120万元。当然，其中有5项并购在当年并未完成，实际完成的并购为10起。就这完成的10项并购而言，在合并报表后，也使得上市公司营业收入在当年实现同比增长28.74%、净利润同比增长39.04%，而商誉也相应增加了1.67亿元，总计达到了6.96亿元。

　　2018年前3个月，益丰药房再次进行并购，目前已经实施了3起并购项目签约，其中1起并购项目完成,2起并购项目正在交割中。同时，公司还完成了2016年签约的3起并购项目的交割。此次举动导致益丰药房在2018年3月31日账面形成商誉2.44亿元，进而使公司商誉进一步提升到9.45亿元。

　　需要注意的是，益丰药房此次选择并购的新兴药房，此前也是依靠不断并购来拉动业绩增长的，在该公司此前一系列的并购下，自身拥有的商誉就已经达到了2.44亿元，而一旦其被上市公司并购，则无疑会有金额不小的商誉会合并到益丰药房的合并报表中。

　　此外，在本次并购中，新兴药房100%股权作价合计16.03亿元，本次交易中，新兴药房86.31%股权的相应作价为13.84亿元。以新兴药房的股东全部权益账面价值为4.27亿元相比，本次交易让新兴药房增值金额高达11.76亿元，增值率超过了275%，进而也就意味着在完成并购后，益丰药房的商誉将会有大幅增加，再加上目前已有9.45亿元商誉，则益丰药业的商誉金额将会达到一个新高度。要知道截至2018年3月31日，益丰药房的所有者权益合计不过3.29亿元，其商誉占所有者权益的比例已经达到了28.70%，一旦完成本次收购，则其商誉占净资产的比例将会进一步大幅度提高。

　　根据《红周刊》记者的统计，26家从事医药商业的A股上市公司，它们商誉占净资产的比例的均值也不过11.71%，而就目前来看，益丰药房28.70%的商誉占比已经排行于行业内第四位，一旦完成并购，其商誉占净资产的比例还将会大幅提高，很可能超过行业内占比前三的公司海王生物、老百姓和瑞康医药，成为行业内商誉占净资产比例最高的公司。

　　依靠疯狂“买！买！买!”的外延式并购，虽然能把企业的资产的蛋糕做大，通过合并报表还能实现业绩表面的增长，但同时也会给企业增加大量的商誉，一旦并购标的业绩不达标，造成企业商誉的大幅减值，将会给上市公司造成严重后果。从益丰药房的年报来看，其前期大量的并购在2017年已经出现了商誉风险，如此前并购的韶关市乡亲大药房医药连锁有限公司就在2017年出现了230万元的商誉减值，虽然金额并不大，但这个减值的苗头还是值得警惕的。

（责任编辑：华青剑）

关键词： 药房 商誉 财务数据